Токеномика с Владимиром Менаскопом. Часть вторая: к TGE и не только

Из первой части большого ликбеза Владимира Менаскопа о том, как организовать токеномику проекта, читатели ForkLog уже узнали базовые принципы и понятия этой сферы Web3-бизнеса. Теперь публикуем продолжение, посвященное грамотному планированию выхода стартапа на рынок. 

Вводные данные

Напомню тезис из первой части исследования: «Последовательность „pre-seed, seed, private A и B, pre-IDO, IDO“ может служить вполне рабочим лекалом». Отталкиваясь от него, попробуем разработать пример токеномики. 

За остов возьмем классический подход, когда все участники проекта (фонды-контрибьюторы, они же — «инвесторы», команда, розничные контрибьюторы) бьются за FDV. 

Эта модель лично мне всегда казалось неустойчивой, и сейчас есть немало исследований, подтверждающих мои предположения (раз, два, три). Но ее так настойчиво пропагандировал VC-сегмент после нападок на ICO, что подавляющее большинство проектов в итоге в нее поверило.  

Итак, пусть у нас будет Total Supply в 1 000 000 000 токенов с тикером EXAM и следующим базовым распределением:

• команда: 8% — 80 000 000;
• эдвайзеры: 2% — 20 000 000;
• pre-seed: 2% — 20 000 000;
• seed: 3% — 30 000 000;
• private A: 4% — 40 000 000;
• private B: 7% — 70 000 000;
• pre-IDO: 2% — 20 000 000;
• IDO: 1% — 10 000 000;
• ДАО-фонд: 60% — 600 000 000;
• фонд ликвидности: 10% — 100 000 000;
• резервный фонд: 1% — 10 000 000.

Многие считают, что подобная таблица представляет собой либо уже готовую токеномику, либо ее базовую часть. 

Но это не так. На этом этапе имеются лишь вводные данные для статической части токеномики, да и то теоретические, поскольку цифра 1 000 000 000 ничем не обоснована. А ведь есть еще динамическая часть и их взаимодействие. 

Прежде чем перейдем к цифрам, несколько лайфхаков.

Во-первых, раньше я давал каждому проекту личное напутствие: не стоит не только употреблять стоп-слова вроде «инвестор», «инвестиции», «прибыль», но и раздавать токеномику направо и налево до момента TGE. Но теперь я могу просто сослаться на авторитет фонда a16z, эксперты которого разделяют мою точку зрения. 

Во-вторых, пересмотр токеномики — «красный флаг» для многих сервисов, которые могут быть связаны с вашим проектом (свежий пример). Поэтому так делать можно только в самых крайних случаях.

В-третьих, помните: не столько важны цифры, сколько следование базовым принципам, особенно — «главному закону токеномики», гласящему: спрос нужно увеличивать, а предложение уменьшать, чтобы к вашему токену всегда возрастал интерес. 

Хеджирование внутри групп

Представленная выше модель содержит внутреннее хеджирование групп:

• команда + эдвайзеры + резервный фонд = 11%;
• pre-seed + seed + private A + private B + pre-IDO = 18%;
• фонд ликвидности + IDO = 11%. 

У каждой группы свои интересы:

• команде и зачастую эдвайзерам важно, чтобы начальные контрибьюторы («инвесторы») не «сливали в стакан», то есть не пытались устроить Pump & Dump;
• инвесторам нужно заработать, поэтому им желательно получить свои средства назад («вытащить»), а для этого прибыль на IDO должна быть такова, чтобы части разблокированных токенов хватило для получения нужной доходности; 
• сообществу необходим живой продукт, на котором оно будет зарабатывать в перспективе. 

Конечно, это идеальная картина, а на практике в комьюнити бывает немало деген-трейдеров и нерадивых участников («хомяков») разного уровня, которым важно получить доход здесь и сейчас. Поэтому долгое время была распространена следующая схема: 

• «хомяк» идет на ланчпад, покупает токены и после размещения ликвидности на CEX или DEX сливает все подчистую, получая свои «законные» 1–10% прибыли, а то и больше; 
• разновидностью стали аирдропы, когда те же «хомяки» вместо сохранения бесплатных или условно-бесплатных начисленных токенов по цене около $0 убивают свой портфель, получая доходность на IDO. 

Как бы то ни было, общие интересы у групп никуда не делись, и они вытекают из сути экономических отношений, а не субъективных предпочтений. 

Поэтому, чем:

• больше равенства между группами — тем лучше работает система сдержек и противовесов; 
• лучше расписана динамическая часть взаимодействия — тем более плавным будет влияние на курс токена в любой значимый момент времени; 
• быстрее будет настроен децентрализованный механизм — тем более лояльным будет настоящее комьюнити, а не то, что притворяется сообществом ради извлечения сиюминутной прибыли. 

И не стоит забывать, что Circulated Supply на момент IDO — далеко не все, с чем команде предстоит работать. Это лишь начало. 

Динамическая часть

В этот раздел обычно умещаются три тезиса:

• блокировка токенов и период их разморозки. Насколько это важно, можно понять из новостей и аналитики;  
• дорожная карта и ее совмещение с технической и маркетинговыми road maps;
• настройка работы с комьюнити. 

Последний пункт не входит в предмет этого исследования, поэтому затрону его лишь поверхностно, а вот два первых попробую расписать по пунктам. 

Для начала — снова лайфхаки:

• делать заморозку меньше, чем на 24 месяца нет смысла. Разработка (программирование) сервисов в целом идет от 6 до 18 месяцев, а то и гораздо дольше, поэтому два года — минимум, который позволит работать с токенами по понятной схеме; 
• правило «первый зашел — последний вышел» должно быть универсальным. Скажем, на этапе pre-seed цена будет ниже private A, но это же означает, что pre-seed должен иметь более долгий срок вестинга; 
• «инвесторы» будут давить на вас. Но помните: их жадность губит проекты — не только мелкие и средние, но и крупные. Вот пример от Виталика Бутерина, после изучения которого становится ясно, что Solana явно первые годы страдала от паразитизма вполне конкретных участников. 

Но это далеко не все. 

Связь дорожных карт

Многих удивляет, когда их просят показать готовые дорожные карты до начала написания токеномики. Я могу обосновать это требование не только общим, идеологическим, подходом, но и вполне конкретной практикой. 

Рассмотрим четыре дорожные карты:

• техническую (разработка сама по себе);
• маркетинговую (PR, реклама, SMM); 
• экономическую (токеномика, бизнес-план);
• ДАО (сюда можно внести и карту построения комьюнити). 

Очевидно, если у нас MVP выходит через один-три месяца, альфа-версия — через полгода, бета — через девять месяцев, а стабильная версия — через год (можно смело умножать на два, а то и на три), то и дорожная карта токеномики должна учитывать эти периоды. 

Например: 

• 1 мес. — можно идти к тем, кому рассылали презентацию, показывать MVP, собирать pre-seed, seed и так далее. То, что это влияет на процесс, лет пять назад я знал по личному опыту, сегодня — сошлюсь на исследование;
• 3 мес. — можно дособирать приватные раунды и pre-IDO (хотя обычно процесс затягивается: на медвежьем рынке — до полутора лет, на бычьем — до полугода);  
• 6 мес. — можно выходить на IDO и разобраться, с чем работать, наполняя TVL; 
• 9 мес. — здесь можно запланировать разные процессы, например, убрать разблокировку для групп вообще, чтобы в случае неудачи давление было не таким сильным, а в случае удачи спрос превышал предложение. Но можно пойти и от обратного — зависит от агрессивности стратегии команды; 
• 12 мес. — здесь стоит запланировать различные мероприятия по сокращению предложения. И хорошо бы, чтобы уже сформировалась ДАО (напомню: мультисиг — еще не ДАО) и все процессы были децентрализованы; 
• 18  мес. — начало нового формата взаимодействия с комьюнити, где есть развитые ДАО-процессы, несколько команд разработчиков, а первые «инвесторы» или вышли из игры, или всем довольны и активно наблюдают за развитием проекта. 

На каждый значимый период разблокировок нужны массированные маркетинговые мероприятия, а дорожная карта должна вселять в комьюнити уверенность в планомерном развитии. Наконец, ДАО-карта позволяет выстроить процесс децентрализации в связке с технологической эволюцией проекта. 

Без этого вы никогда не сможете планировать. Тезис о том, что «все течет, все меняется» выдает дилетанта. Конечно, все меняется и довольно быстро, особенно в индустрии Web 3.0 и Web3, но это не значит, что вы не можете распланировать базовые стадии и степени реализации проекта. К тому же, угода конъюктуре рынка — обычно дорога в ад. Посмотрите на выживаемость мем-токенов (она колеблется в районе 1–3%), чтобы в этом убедиться. 

Вестинг и клифф

Итак, у нас есть базовая блокировка на 24 месяца (лучше — больше: у Polkadot, скажем, это было полноценных три года). Что дальше? 

Попробуем посчитать, сколько получится, если 100% разделить на 24. Примерно 4,17%. 

Это будет среднее значение, к которому будем стремиться при ежемесячной разблокировке с учетом того, что:

• 0–4% — норма; 
• 4–7% — допустимый диапазон;
• 7–8% — избыточный диапазон; 
• свыше 8% — рекомендация к пересмотру. 

Проценты могут варьироваться в зависимости от ниши, отрасли, сферы, состояния рынка и так далее. 

В этом случае мы фактически программируем токеномику на планомерную разблокировку средств в каждом месяце после IDO. Скажу сразу: этот вариант не идеальный и не всем подходит, но с него можно начать, чтобы проследить динамику по токену. Также нужно учесть, что каждая группа «инвесторов» будет по-разному выходить, поэтому сначала разблокируем тех, у кого меньше иксов от цены входа, а потом тех, у кого больше. Об этом я писал не раз: здесь, здесь и здесь. 

Допустим, на IDO (это нулевой месяц, и поэтому нас в итоге получится не 24 «чистых» месяца, а 25) разблокируем для каждой группы токены в следующих пропорциях:

• команда — 0%; 
• эдвайзеры — 0%; 
• pre-seed — 1%;
• seed — 2%;
• private A — 3%;
• private B — 4%;
• pre-IDO — 5%;
• IDO — 100%; 
• ДАО-фонд — 0%; 
• фонд ликвидности — 50%; 
• резервный фонд — 0%.

То есть команда и эдвайзеры ничего не получают на первичном размещении. Это сделано для того, чтобы гарантировать их заинтересованность в проекте, а не спекулятивную игру на токене. 

Раунды pre-seed, seed, private A, private B получают в пропорции по правилу «первый зашел — последний вышел». Чем более ранний раунд, тем меньше он получает и тем дольше у него срок общего вестинга. Например:

• pre-seed — 24 мес.;
• seed — 21 мес.; 
• private A — 18 мес.; 
• private B — 15 мес.; 
• pre-IDO — 12 мес. 

В этом случае имеем полную разблокировку (по раунду pre-IDO) к моменту стабильной версии продукта и создания полноценной ДАО. Поэтому надеемся, что влияние в случае полномасштабного слива токенов будет не таким заметным.

И вообще: всегда берите за базис самый негативный сценарий, а не позитивный, так как иначе вы рискуете продать всю ликвидность проекта — и дешево. 

Конечно, фонды, синдикаты, бизнес-ангелы и прочие «инвесторы», а вслед за ними маркетмейкеры будут убеждать вас в обратном. Но помните о системе сдержек и противовесов: у вас и у них при всей кажущейся похожести крайне разные позиции по развитию проекта. 

Итак, получается, что на IDO будет выведено 6,62% токенов EXAM, что и будет Circulated Supply. Что дальше? 

Смотрим таблицу (наполняться она будет по мере написания статей): допустимый это диапазон или нет? Да, вполне. Напомню сразу: допустимость определяет команда согласно своим дорожным картам и никто иной.

«Инвесторы», маркетмейкеры и даже участники комьюнити на этой стадии ничего про проект толком не знают и могут лишь советовать, но не решать. 

По цифрам получаем следующее:

• команда — 0%; 
• эдвайзеры — 0%; 
• pre-seed — 0,02%; 
• seed — 0,06%; 
• private A — 0,16%; 
• private B — 0,28%; 
• pre-IDO — 0,10%; 
• IDO — 1%;
• ДАО-фонд — 0%; 
• фонд ликвидности — 5%; 
• резервный фонд — 0%.

То есть разблокируем 1% от купленных на pre-seed токенов. Всего их в этом раунде 2% от общей эмиссии, поэтому в итоге мы разблокируем к этому моменту 0,02% от всех токенов. 

Суммарно получаем 6,62%. Много это или мало? 

Ответ зависит от общей токеномики проекта, но в целом я сторонник простых подходов: больше 10% на IDO, если только вы не хотите выводить в рынок 100% для комьюнити, — не лучшая практика. 

Очень важно сохранить баланс между комьюнити и начальными «инвесторами». Давайте посчитаем:

• «инвесторы»: 0,02% (pre-seed) + 0,06% (seed) + 0,16% (private A) + 0,28% (private B) + 0,10% (pre-IDO) = 0,62%;
• комьюнити: 1%; 
• ликвидность: 5%. 

Как итог: 0,62% + 1% = 1,62%. Именно столько получаем, если и «инвесторы», и контрибьюторы от комьюнити захотят «уничтожить» токен, то есть слить все имеющиеся у них активы. 

В пул, например, на DEX положим 5% против этих самых 1,62%. Не стоит забывать, что сюда же отправим еще и ликвидность в USDT, USDC, DAI, ETH и подобных активах. 

Но сколько? Все зависит от начальной цены токена. 

Начальная цена токена

На нее влияет множество факторов, поэтому выберем четыре.

1. Конъюнктура рынка. Наша оценка отрасли (основные игроки и их показатели, общая оценка объема и других количественных показателей), цикла (бычий, медвежий или стагнация) и так далее. 
2. Сравнение с проектами лид-фонда или синдиката, к которому хотим пройти: по какой цене и в каком раунде он заходил ранее.
3. Оценка проекта по базовым показателям: FDV, TVL и так далее. 
4. Соотношение «незаработанных» иксов между раундами. 

По последнему тезису добавлю, что распределение в 10х у закрытых раундов, как это было в эпоху ICO, уже неуместно. Обычно речь идет максимум о трех-пяти иксах к IDO, а желательно и того ниже. 

Возьмем для примера следующие цифры:

• pre-seed: $0,005;      
• seed: $0,007;
• private A: $0,009;
• private B: $0,01;
• pre-IDO: $0,015;
• IDO: $0,02. 

Рассчитаем по формуле: Price (IDO) / Price (Round) — 1 количество заложенных иксов с учетом каждого раунда:

• pre-seed: 300% (три икса);
• seed: 185,71% (чуть более полутора иксов);
• private A: 122,22%;
• private B: 100% (один икс);
• pre-IDO: 33,33% (треть);
• IDO: 0%. 

(Да простят меня коллеги за вольность, но раз уж рынок измеряет доходность в иксах, не буду отходить от канона.) 

Конечно, это вновь идеальная картина, так как обычно «инвесторы» требуют куда больше, но мы рассматриваем принципы токеномики, а не способы манипулирования чужим мнением. 

Теперь давайте поймем: то, сколько стоит стартап, как он оценивается и сколько у него реальных денег — разные вещи. 

Оценка, FDV и другие показатели

Во-первых, что касается методологии оценки стоимости стартапа, то здесь унифицированного подхода нет. Самый простой — умножить Total Supply на цену токена раунда:

• pre-seed: $0,0050 * CONST = $5 000 000;   
• seed: $0,0070 * CONST = $7 000 000;
• private A: $0,0090 * CONST = $9 000 000;
• private B: $0,0100 * CONST = $10 000 000;
• pre-IDO: $0,0150 * CONST = $15 000 000;
• IDO: $0,0200 * CONST = $20 000 000.

Здесь есть несколько психологических моментов.

1. Если токен стоит меньше $1, то купить его может розничный «инвестор», а фонды и другие крупные игроки легче поймут «допустимую справедливую цену в будущем», так как $1 за токен — планка для многих проектов непреодолимая.
2. Оценка в $10–20 млн выглядит для стартапа как усредненная-начальная, поэтому перешагивать эти цифры можно, но если вы хотите агрессивно играться с хайпом, а не выводить на рынок добротный отраслевой продукт.
3. Сама по себе оценка ничего не значит. Во-первых, потому что не на все раунды вы сможете продавать все токены (если продали — молодцы, но это, скорее, исключение). Во-вторых, поскольку $1 к $1 в оценке и наличной ликвидности никогда не бывает. В-третьих, вам нужно много вложить в развитие проекта, а не выкидывать на рынок через пул ликвидности или тем более торги на CEX. 

Поэтому следующее, о чем стоит говорить любому достойному проекту — распределение и работа с ликвидностью. Но к ней вернемся в третьей части, а пока отмечу еще ряд важных моментов. 

Параметры, которые стоит мониторить

В первую очередь следует обращать внимание, сколько в каждом периоде (неделя, месяц, квартал — уже вам решать) вы разблокируете токенов. Понятно, что на практике равномерно распределить не получится — к тому же, всегда будут токены в обороте от предыдущего периода. Но учесть, что ввод в рынок наименьшего числа токенов — часто лучший вариант, все же стоит. 

Самый простой способ — выводить в период 1% или схожую цифру, чтобы, с одной стороны, влияние было в рамках погрешности, а с другой — количество токенов в рынке возрастало по понятной величине. Вот конкретный пример Starknet. 

Ровно по этой причине я всегда рекомендую 1% оставлять на резервный фонд:

• с его помощью вы измерите оборот токенов. Если 1% распределился, то первый круг полного цикла распределения точно завершен;
• если не сможете использовать, всегда можно заблокировать, сжечь и так далее;
• сжигание — хороший способ уменьшить предложение, но подходит он не всегда и не для всех проектов. Например, если вам нужно выплачивать в токенах процент за стейкинг, фарминг и другие DeFi-механики. А вот резервный фонд можно как изымать, так и пополнять; 
• наконец, резервный фонд может быть хеджирующим фондом для разного рода взломов и прочих эксцессов, от которых страдает криптоиндустрия. 

Отсюда получаем ряд параметров, которые хорошо бы мониторить на IDO и более поздних стадиях:

• количество разблокированных токенов и их процентное соотношение относительно общей эмиссии; 
• прирост количества токенов в обороте на каждый период; 
• соотношение (процентное и количественное) между раундами: чтобы дисбаланса не возникало, а правило «первый зашел — последний вышел» соблюдалось. 

Спрос и предложение токена

Еще раз повторю фундаментальное правило: уменьшаем предложение — увеличиваем спрос и тем самым повышаем интерес к токену. Но как именно? Попробую обозначить списком. 

Уменьшаем предложение следующими действиями:

• заинтересовываем каждую группу «инвесторов» (как на закрытых раундах, так и на IDO) становиться ходлерами токена; 
• формируем вестинг- и клифф-периоды, чтобы в рынок не «улетало» сразу 100% от эмиссии; 
• соблюдаем баланс разблокировок между раундами по правилу «первый зашел — последний вышел»; 
• формируем резервный (стабилизационный) фонд и пополняем его за счет комиссий протокола и любых сервисных сборов, будь то продажа NFT или обратный выкуп; 
• создаем фонд ДАО и бережно реализуем его потенциал при сформированном продукте; 
• сжигаем все неиспользуемые токены: те, что не распроданы по раундам; те, что остались у команды, если в ней стало меньше людей; те, что имели планируемое целевое расходование (маркетинг, например, базовый), но оно завершилось; 
• вводим заморозку токенов разными способами: стейкинг, фарминг, SBT и так далее. Наша задача заключается в том, чтобы держатель токенов заморозил их навсегда (получая при этом «профиты» от протокольной части проекта); 
• работаем с комьюнити.

Увеличиваем спрос:

• повышаем интерес к токену как к utility- и/или governance-инструменту; 
• вводим выплату комиссионных от протокольной части проекта в токенах; 
• вводим выплату комиссионных для стейкхолдеров, в том числе за заморозку ими LP; 
• привлекаем комьюнити с самых ранних стадий, так как задача — сформировать клуб последователей, а не «хомяков»; 
• вводим бустеры: NFT, SBT и так далее;
• строим коллаборации с разными проектами и поддерживаем информационный фон; 
• работаем с негативом — отлаженно и четко; 
• увеличиваем масштаб проекта, определившись с вектором: копаем вглубь (Uniswap) или вширь (Solana).

Оба списка не закрыты, и к ним мы вернемся уже в третьей части исследования. 

Конец второй части